¿Cuáles son las causas de la baja del tipo de cambio? ¿Qué cabe esperar para adelante?

Luego de varios días en que el dólar se mantuvo apenas por encima de $ 28, en los últimos días de la semana pasada el tipo de cambio perforó ese nivel y, si bien en la jornada de ayer subió ligeramente, alcanzó apenas a recuperar esa referencia de $ 28. De esa manera, en las últimas jornadas, el tipo de cambio ha estado oscilando en los menores niveles desde julio de 2015.

Emiliano Cotelo (EC): Además, esa baja del dólar se produjo pese a que el Banco Central ha realizado compras importantes de divisas en las últimas semanas, intentando justamente evitar una caída mayor.

¿Cómo se analiza este comportamiento más reciente del tipo de cambio? ¿Qué podemos esperar para adelante? Lo conversamos con la economista Florencia Carriquiry, de la consultora Deloitte.

Romina Andrioli (RA) – Florencia, como adelantaba Emiliano recién, en las últimas jornadas el dólar ha bajado a uno de los menores niveles en casi dos años. ¿Cómo están viendo esta evolución más reciente del tipo de cambio?

Florencia Carriquiry (FC): Sin dudas estamos viendo presiones bajistas muy intensas en el mercado cambiario local… Honestamente, si nos remontamos algunos meses atrás, no esperábamos ver al dólar en estos niveles a esta altura del año, pero ya desde comienzos de 2017 empezamos a ver presiones de apreciación de la moneda local, con un dólar que rápidamente, apenas iniciado el año, ya se ubicaba por debajo de los niveles de cierre de 2016. Hoy estamos con un tipo de cambio 4 % menor al de finales del año pasado.

Además, como mencionaba Emiliano, esto se ha dado con un Banco Central interviniendo activamente en el mercado, intentando justamente evitar el descenso del tipo de cambio.

RA – ¿Cuántos dólares ha comprado el Banco Central en ese intento por frenar la baja del tipo de cambio?

FC – Un punto a aclarar es que el Banco Central ha venido interviniendo en el mercado en los últimos meses a través de diversas modalidades. Esencialmente el Banco puede intervenir a través de la compraventa de dólares en el mercado spot o en el mercado futuro, pero también, de un tiempo a esta parte, comenzó a intervenir a través de un mecanismo menos directo, que surge a partir de una resolución que permite adquirir con dólares los valores en pesos que emite el Banco Central (es decir, las letras de regulación monetaria). De esa manera, se intenta evitar que esos flujos de dólares pasen por el mercado y por eso se dice son compras de divisas “indirectas”, por llamarlas de alguna manera.

A través de todas estas modalidades, pero sobre todo a partir de esta última, la autoridad monetaria viene adquiriendo divisas prácticamente todos los meses desde finales de 2016, a razón de unos US$ 200 millones por mes aproximadamente. Sin embargo, es notorio que el ritmo de intervención se intensificó en las últimas semanas, con el Banco Central volviendo a operar activamente en el mercado sport. De hecho, sólo considerando las compras de divisas en el mercado spot, el Banco Central adquirió en solo diez días más de US$ 250 millones… y en varias de esas jornadas representó la gran mayoría de las transacciones realizadas en el mercado cambiario local.

RA –  Florencia, ¿cómo se explica esta baja del dólar? Recién decías que algunos meses atrás no imaginaban que el tipo de cambio estuviera cotizando en estos niveles… ¿Qué ha pasado desde entonces?

FC – Están jugando un conjunto de factores, algunos externos y otros locales.

Si miramos el contexto externo, desde inicios de año estamos viendo una desvalorización del dólar a nivel global que es bastante generalizada y que contrasta con lo que estábamos viendo hasta finales de 2016. Hay que recordar que después de la victoria inesperada de Trump en las elecciones de EEUU a inicios de noviembre, el dólar había tenido un fortalecimiento muy claro en el mundo entero, en la medida en que en general ese resultado electoral hizo crecer los temores de que la Reserva Federal iba a tener que subir las tasas de interés más rápido de lo previsto hasta el momento.

Sin embargo, esa reacción inicial de los mercados a la victoria de Trump ha tendido a revertirse en los últimos meses, y el dólar viene mostrando un debilitamiento muy claro desde finales de 2016 a esta parte. Sigue habiendo expectativas de suba de tasas en EEUU pero a un ritmo muy gradual, y el mercado ha tendido a internalizar esa perspectiva con tranquilidad, podríamos decir. En ese marco, el indicador de Dollar Index que publica la Reserva Federal (que resume el valor del dólar respecto a una canasta de varias monedas del mundo), acumula una caída de 4 % desde diciembre de 2016 a esta parte. Y a este contexto global, se agrega una región en la que estamos viendo presiones particularmente fuertes de apreciación de las monedas locales.

RA – ¿Cómo ha sido la evolución del dólar a nivel regional en lo que va del año? ¿Podemos comentar las principales cifras?

FC – En la región estamos viendo bajas del dólar muy notorias en estos últimos meses, en un marco de mejora de expectativas y perspectivas de recuperación económica en ambos vecinos. En Brasil el dólar es más volátil, pero pasamos de un tipo de cambio de más de R$ 3,40 en noviembre de 2016 (post-Trump) a un dólar oscilando entre los R$ 3,10 y R$ 3,20 en los últimos meses (estamos hablando de una baja de más 6 %-7 %). Y en el caso de Argentina, el dólar, bajó desde $ 16,20-$ 16,30 a finales de 2016 a cotizar en torno a $ 15,60 en las últimas jornadas. Que baje el tipo de cambio nominal, en un país con una inflación anual de más de 30 % (aun cuando las expectativas apuntan a un descenso adicional de la inflación en los próximos meses), supone una apreciación real enorme del peso. En este caso el programa de blanqueo de capitales y las emisiones abultadas de deuda realizadas tanto a nivel del sector público como privado han supuesto un ingreso de capitales importante, que ha sido clave en esta evolución cambiaria.

RA – Recién decías que también había factores locales en juego. ¿A qué factores locales te estás refiriendo concretamente?

FC – Me refiero en concreto a que la política monetaria ha mantenido un sesgo notoriamente contractivo en los últimos años, y eso a nuestro juicio está siendo un factor central en las presiones de apreciación que enfrenta la moneda local.

Si miramos en particular los rendimientos de las letras de regulación monetaria, es decir, de los instrumentos en moneda nacional que emite el Banco Central, en los últimos años hemos estado viendo tasas oscilando entre 12 % y 15 % (dependiendo del plazo del instrumento, obviamente), que implican rendimientos en dólares y en términos reales muy atractivos. Incluso, aun cuando las tasas de las letras vienen bajando nominalmente en las últimas semanas (hacia niveles de 11 %-12 % en todos los plazos), la baja que ha mostrado la inflación y las expectativas inflacionarias en los últimos 12 meses ha sido bastante más intensa y por lo tanto las tasas reales están incluso subiendo. Hoy los títulos en moneda nacional ofrecen rendimientos reales de entre 5 % – 6 %. Y rendimientos tan atractivos alientan por un lado el ingreso de capitales desde el exterior, pero también el cambio de portafolios a nivel de los agentes locales. En los últimos meses, tanto los bancos como las AFAP (que son los agentes que operan mayores volúmenes en el mercado local), están volviendo a modificar sus portafolios, deshaciéndose de sus posiciones en dólares y aumentando su tenencia de títulos en moneda nacional. Y eso, como es evidente, supone presiones bajistas sobre el tipo de cambio.

RA – Florencia, frente a este panorama, entonces, ¿qué podemos esperar para adelante? ¿Seguirá bajando el dólar? ¿Qué pronósticos manejan en Deloitte para los próximos meses?

FC –  Antes que nada, hay que advertir que, así como el mundo cambió desde finales de 2016 a esta parte, puede volver a cambiar rápidamente en los próximos meses. Ahora, sin sorpresas desde el frente externo, en Deloitte tendemos a pensar que la moneda local se va a mantener muy apreciada en lo que resta del año. Concretamente, nuestros pronósticos están apuntando a un dólar relativamente estabilizado o subiendo muy poco en los próximos meses, y de hecho estamos manejando una proyección indicativa de un tipo de cambio cerrando 2017 entre $ 29 y $ 30.

Hay que advertir que este pronóstico descansa en el supuesto de que la política monetaria va a mantener un signo contractivo en los próximos meses, más allá de que probablemente en el margen podamos ver algún nivel de flexibilización avanzado el año. De alguna manera, en el balance de objetivos de la política económica tendemos a pensar que hoy, con una actividad económica que desde mediados de 2016 está desempeñándose incluso mejor de lo esperado, han venido aumentando los incentivos para procurar mantener la inflación en el rango objetivo de forma más duradera de lo que imaginábamos posible algún tiempo atrás…En una mirada de mediano y largo plazo ya el escenario plantea más incertidumbres, porque pensar en un dólar sin subas relevantes por un año más se hace realmente difícil. Pero de corto plazo estamos viendo como cada vez más probable un escenario de dólar permaneciendo en niveles muy bajos en lo que resta del año, y que eso permita a la inflación cerrar 2017 (al menos) por debajo de 7 %.

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Este contenido y otros análisis de Deloitte los encontrás en www.objetiva.com.uy.

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